疫情下产业形势分析之纸浆

自2月3日节后首个交易日至今，纸浆期货盘面逻辑围绕着疫情展开。春节期间国内规模纸企多维持正常开工，部分企业停工。悲观情绪积累，节后开盘纸浆接近跌停，刷新上市以来新低，当日利空情绪出尽，盘面向上修复。随着国内疫情得到有效控制，纸浆持续反弹。停工企业陆续复工，但由于物流恢复较慢，原料补充、原纸和成品运输受阻，港口库存持续累库。紧接着由于疫情全面暴发和原油暴跌，市场恐慌情绪再度蔓延，纸浆期货横盘振荡。

宏观面潜在利好不容忽视

梳理纸浆期货上市以来的市场表现，基本上可以分成两个阶段：第一个阶段，自上市至去年6月底。在上市前夕，纸浆外盘报价高位横盘数月，下游纸企利润受到严重挤压，市场面临高库存、弱需求的局面，纸浆期货上市后盘面迅速下跌，浆价下行周期也被缩短。第二阶段，自去年7月初至今，纸浆期货在底部盘整了将近9个月的时间，内外价差缓慢修复，纸企利润开始改善，产业链各个环节主动消化库存。

从去年12月开始，一季度宏观经济预期持续改善，不仅仅是纸浆市场，整个大宗商品市场都得到提振。在一季度经济阶段性企稳预期背景下，伴随着中美第一阶段协议签署、澳大利亚大火、前两批进口废纸配额等事件，盘面得到持续反弹，直到疫情中断了此次反弹节奏。此次疫情不仅推后了纸浆反弹的时间，也降低了纸浆反弹高度的预期，市场等待实质性利好出现从而带来纸浆新的逻辑变化。

供应方面，自去年下半年以来，产业链各个环节主动去库存，全球生产商库存降至2018年四季度累库前的水平，国内主港地区纸浆库存四季度也下滑明显。由于疫情期间纸浆集中到港和国内物流停运，2月国内主港地区纸浆库存持续累库，虽然本月中旬纸浆库存较上旬有下降，但下降幅度有限。考虑到部分地区的木浆船运近期受到疫情影响，未来几个月到港量会明显降低。

需求方面，此次疫情影响了当前的市场需求，生活用纸需求短期受益，文化用纸需求延期释放，包装用纸需求受到抑制。随着各地复工复产，物流恢复，前期压抑的消费集中释放，同时春季本身就是纸张的旺季，教材印刷、出版招标和妇女节生活用纸促销将带来纸张需求支撑。但是从目前海外疫情的情况来看，上半年需求很难实质性转好，需求集中释放或在下半年。这是因为一方面，今年是建党100周年，文化纸需求存在支撑。另一方面，禁塑令导致包装纸替代需求增长，以木浆为原料的高档包装纸存在潜在增长。同时，还要注意下半年禁废令带来的纤维原料短缺问题。

短期来看，疫情导致需求不确定性增加，同时部分木浆船运受到影响。看好3月需求，虽然力度将有限，但是宏观面潜在利好因素不能忽视。预计纸浆将继续在宏观强预期、基本面弱驱动以及疫情控制情况之间偏弱振荡。

浆厂挺价意愿强烈

长期来看，纸浆行业大周期的筑底仍在进行中，2020年全球化学浆新增产能较少，未来产能增长平稳。同时，终端消费托底，需求尚有韧性，浆价下行空间有限。伴随着稳增长政策加码，浆价未来走势可期，建议等待下半年需求逻辑兑现，持续关注木浆供应端和纤维原料端。

纸浆期货底部盘整了将近9个月的时间，浆价筑底企稳，盘面下行空间有限，市场对于纸浆期货的反弹预期也愈发强烈，纸浆产业链上下游的贸易形式和风险管理也产生了新的变化。我国漂针浆长期依赖于进口，在纸浆上市初期，产业客户以贸易类客户为主，企业利用纸浆期货进行套期保值，锁定利润，企业完成采购的同时，建立空单对现货库存或者在途库存进行保护，降低经营管理风险，提升企业竞争力。随着市场参与者的逐渐丰富，纸浆期货创新了纸浆定价模式，点价交易新模式开始在现货贸易中广泛推广。

对于贸易商而言，除了现货库存和在途库存管理，未来采购计划管理也是贸易商风险管理的核心。考虑到浆厂挺价意愿强烈，企业通过测算近远月合约仓单成本，利用期货建立多单补充远期库存，锁定未来纸浆采购成本。

同样纸企也逐步参与到纸浆期货市场，在目前浆价下行空间有限、上涨存预期的格局下，纸企也开始考虑利用期货控制远期纸浆采购成本，平滑现货价格波动带来的市场风险。未来如果上市纸张相关期货，纸企还可以进行跨品种套利，锁定纸张生产利润。