持续扩张的山鹰纸业并没有停下脚步。

近日，山鹰纸业拟募集资金26.56亿元用于“爱拓环保能源（浙江）有限公司造纸废弃物资源综合利用项目”等四个项目。另外，在当下包装纸市场趋于饱和的情况下，山鹰纸业还新投建了“华中山鹰220万吨高档包装纸项目一期”“海盐造纸生产线三期工程”。

《中国经营报》了解到，上述募投项目为山鹰纸业大规模外延并购及新建项目的延伸配套项目。不过，该公司外延并购存在高溢价收购现象，并伴随着商誉减值的风险。证监会反馈意见中提出，最近一期末，山鹰纸业商誉账面余额32.53亿元，数目金额较大。

对于上述问题，山鹰纸业方面未作出正面回应，不过，一位上市纸企的高管曾表示，自2016年下半年起纸价出现逆势上涨，并持续至今。山鹰纸业等龙头企业成了这一轮价格上涨的直接受益者，同时这也使得国内多家企业纷纷选择扩张产能。在市场饱和下，尤其在包装纸行业的扩张背景下，使得业内市场竞争日趋激烈。

扩张之路

山鹰纸业主要从事原纸、纸板及纸箱的生产和销售、包装以及国外废纸贸易业务，主要产品是原纸、纸制品和再生纤维等。于2001年12月在上海证券交易所上市。

2016年以来，随着国家环保力度不断加大，造纸行业因环保问题出现停产或限产的中小企业不断增加，进而释放了部分市场份额。而对于部分公司来说，这也是扩张抢市场的好机会。

在此背景下，山鹰纸业于2017年正式开启了扩张之路。

2017年10月，山鹰纸业收购北欧纸业100%的股权，帮助公司进入了特种纸细分领域，增加了防油纸、特种牛皮纸等新纸种，完善了产品的结构。在2018年1月，其又收购联盛纸业，进一步扩大了国内区域布局。

2018年11月18日，山鹰纸业发布公告，将于2018年11月21日分别在网上和网下共发行23亿元可转债。募集资金将用于公安县杨家厂镇工业园热电联产项目和年产220万吨高档包装纸板项目（三期）。

财报数据显示，2016年~2018年，山鹰纸业的营业收入分别为121.35亿元、174.7亿元、243.67亿元，净利润分别为3.53亿元、20.15亿元、32.04亿元。2016年至2018年期间，营业收入从121.35亿元增长到243.67亿元，增加了一倍;净利润从3.53亿元攀升到32.04亿元，增长了9倍。

同时，记者注意到，2017年、2018年两年间，山鹰纸业先后以20亿元、19亿元、2.38亿元收购北欧纸业、联盛纸业、凤凰纸业的100%股权，共增加商誉33.18亿元。截至2019年3月31日，公司商誉账面价值为32.53亿元，占总资产的8.32%。

对此，联合信用评级有限公司表示，山鹰纸业商誉规模较大，若被收购企业经营业绩未达预期，公司将面临一定的商誉减值风险。

不过，在2018年，联盛纸业的营收及净利润分别为32.40亿元、4.00亿元，北欧纸业的营收及净利润分别为23.05亿元、2.45亿元，这两家子公司营收占合并口径营收总额的22.75%。

市场疲软

然而，好景不长。山鹰纸业2019年第一季度财报显示，公司实现营业收入52.16亿元，同比减少3.74%；归属于上市公司股东的净利润4.58亿元，同比减少24.33%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.45亿元，同比减少29.54%。

对此，山鹰纸业表示，造纸行业整体景气度普遍下滑，部分产品价格同比降低，公司生产所需大宗原材料价格保持高位震荡，产品销售成本同比增长较快，致使本期利润总额减少。

同时，记者注意到，山鹰纸业最近三年及一期(2016年至2019年3月)存货账面余额分别为17亿元、23.5亿元、24.9亿元和27.2亿元，其中库存商品2019年第一季度末账面余额12.3亿元，较2018年末的7.8亿元增幅较大。

财报显示，山鹰纸业2019年第一季度实现原纸产量115.11万吨，销量102.09万吨，销量较同期下降4.34%。受市场形势和公司销售策略影响，原纸销量和收入同比略有下滑。

“事实上，从2018年第四季度开始国内纸业市场确实出现颓势，主要原因在于近期产能同时释放及市场需求疲软。”上述高管人士表示，主要是由于禁止洋垃圾入境政策，导致原材料紧缺，价格上涨。

记者梳理发现，除山鹰纸业外，博汇纸业、晨鸣纸业及太阳纸业等上市公司的利润均出现较大幅度下滑。太阳纸业发布2019年第一季度财报显示，公司净利润3.8亿元，同比下滑38.34%。主要原因是期内造纸行业整体景气度普遍下滑，部分产品价格同比降低，公司生产所需大宗原材料价格保持高位震荡，产品销售成本同比增长较快，致使本期利润总额减少。

竞争“红海”

截至2018年底，山鹰纸业在国内外共拥有9个造纸基地，其中，国内4个基地分别位于安徽马鞍山、浙江嘉兴海盐、湖北荆州公安（尚在建设中）和福建漳州。截至2019年3月底，山鹰纸业合并子公司共90多家。

此次，山鹰纸业拟募集资金26.56亿元，用于“爱拓环保能源（浙江）有限公司造纸弃物资源综合利用项目”“公安县杨家厂镇工业园固废综合利用项目”“山鹰国际控股股份公司资源综合利用发电项目”以及补充流动资金及偿还银行贷款等4个项目，以巩固公司的市场地位，增强盈利能力。

事实上，越来越多的企业开始从地域间的竞争提升到产业布局规划上的竞争。比如玖龙纸业已在东莞、太仓、重庆、天津、泉州、沈阳、唐山、乐山设立造纸基地，并在越南建立造纸基地;2018年6月，玖龙纸业的全资子公司NDPaper与加拿大Catalyst公司达成协议，NDPaper以1.75亿美元收购加拿大Catalyst公司在美国的两家制浆造纸厂——缅因州的Rumford工厂和威斯康星州的Biron工厂。

此外，在2016年年中，太阳纸业邹城基地的两条福伊特包装纸生产线相继投产，总产能近90万吨。2017年，太阳纸业在邹城基地又上了两条包装纸生产线，合计产能90万吨，待两台纸机全部达产后，太阳纸业的包装纸总产能将达到180万吨，成为山东省最大的包装纸生产商。

由于造纸行业是规模经济型，国内在建和拟建设的造纸项目的产能非常大，整体产能对造纸行业的供求关系构成冲击。目前包装纸行业需求疲软，企业销售下滑，加上今年6月末玖龙推出低价产品，使得市场竞争更加激烈。

“在市场经济条件下，不是以供给为导向，而是以需求为导向，消费是需求的导向。”纸业相关人士表示，就连带动包装业手机、汽车核心消费品行业，2019年以来都出现了不同程度的下滑，纸业的竞争还会持续。

随着包装纸行业大洗牌一触即发，市场俨然一片“红海”，山鹰纸业在未来的道路中能否杀出将充满变数。

对此，上述高管人士表示，未来几年高端包装纸发展前景看好，但行业内企业产能急速扩张，加上原有国外龙头企业的竞争优势，对行业的盈利能力必然带来一定影响。

山鹰纸业公告显示，其主要依靠废纸纤维为原材料，对依靠海内外再生纤维销售网络和与之配套的物流渠道而进行生产，对于废纸进口政策缩紧的背景下，公司仍然能够有力保障原材料的供应，并且成为首批获得新政策下废纸进口配额的重点企业之一。

目前，废纸和纸浆是造纸业的主要原材料，随着行业发展的日趋成熟和产能的补短板扩大，原材料渠道的竞争将成为包装造纸行业的焦点。

2018年6月，国务院发布《中共中央国务院关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》（以下简称“意见”），其中重点提出全面禁止洋垃圾入境，力争2020年年底前基本实现固体废物零进口。使得废纸进口额度持续收紧。

“今年国内废纸进口量较去年同期大幅下降，使得企业加大收购国内废纸来替代进口，国废需求量的上升使得采购价格一路攀升。同时，国废多次回收质量较差，为保证产品品质需要在生产中添加部分木浆，使得原材料成本上升。”上述高管人士表示，今年一季度的成本上升较大，多家上市纸企一季度毛利率下降、净利润下滑。

联合信用也提醒到，山鹰纸业原材料为废纸，受政策影响国外废纸供给趋紧，国内外废纸价差较大，公司国内废纸采购易受市场价格波动影响，不利于公司生产成本控制。