造纸板块自2011年5月持续下跌后大部分公司均已跌破净资产，长期估值底部渐现。四季度行业盈利加速探底后，2012年春节后伴随着可能出现中间商的补库存和低价原材料使用，盈利有望回升，而“十二五”规划的有效落实将使龙头企业长期受益。

　　国家发改委、工信部、国家林业局于2012年1月9日正式发布了《造纸工业发展“十二五”规划》，回顾了“十一五”期间造纸行业发展成果和问题，并制定了“十二五”期间造纸行业的发展目标、主要任务及政策措施，分别包括七大任务、三大重点工程和十项政策措施等，相比2007年规划指标更加严格和细化。

　　规划明确指出“控制总量、促进集中、优化原料、节能减排”大方向

　　控制总量——首提严格控制造纸总量规模，“十二五”产销量增速回落。规划中首次明确提出“严格控制造纸工业的总量水平，适当降低发展速度”、“严格控制产能过剩纸种的重复建设，引导市场有序竞争”，这与此前“适度控制”明显不同，对部分纸种（新闻纸、铜版纸）也明确提出新建、扩建约束条件。规划预计到2015年，全国纸及纸板消费量11470万吨，比2010年年均增长4.6%；纸及纸板总产能为13000万吨左右，总产量达到11600万吨，年均增长4.6%（vs“十一五”期间，产量CAGR10.6%，消费量CAGR9.1%），增速明显回落。我们认为，在经历了长时间的“野蛮生长”后，造纸行业的无序快速扩张所产生的系列问题已引起相关部门的重视，控制造纸总量规模提上计划，这将有助于解决长期困扰行业的盲目扩产、恶性竞争的问题。促进集中——加大淘汰落后产能力度，提出等量置换（淘汰落后获得增量），促进产业集中度不断提升，提高骨干企业竞争力。在降低资源消耗和控制污染排放的硬指标下，提出“十二五”期间全国淘汰落后造纸产能1000万吨以上（2007年规划“十一五”期间淘汰650万吨，预计实际完成1030万吨，目前我国落后产能占比在35%左右，超过3000万吨）的约束性目标。实施造纸工业用水总量及主要污染物排放总量控制，加大区域内产业结构调整力度，通过淘汰落后产能置换新增量。鼓励重组和发展龙头，提高新建、扩建生产线起始规模、淘汰生产线的标准，预期2015年百万吨以上规模制浆造纸企业达到20家以上，出现若干企业销售额进入全球纸业排名100强（2010年玖龙、晨鸣、理文、太阳、华泰、博汇已位列PPI100强）。相对于欧美C5>40%的集中度，目前中国的C5=20%相差甚远，淘汰落后、鼓励龙头的系列举措，有利于行业的健康发展，而区域的等量置换，则可同时实现这两个目标。优化原料——改善原材料结构，提高木浆废纸浆比重，增加国内供给。预计2015年木浆、非木浆、废纸浆比重由2010年22.0%、15.3%、62.7%调整为24.3%、11.7%、64.0%，提高木纤维比重。国内废纸浆比重由38.0%提高到41.0%，国产木浆比重由8.4%提高到10.3%，增加国内纤维供给。具体措施如：在严格保护天然林资源前提下，制定有效促进造纸原料林基地建设的扶持政策和实施细则推进林纸一体化，国家木材战略储备基地对原料林基地加以统筹考虑，提倡发展“公司＋基地＋合作组织”和适当发展“公司＋基地＋农户”等经营模式提高供材能力，鼓励国内企业在境外进行林木资源开发和进行林纸项目，逐步实现造纸原料以原料林基地供应为主。制定和完善相关法规、标准和管理办法，健全国内回收系统，“十二五”国内废纸浆增加1400万吨，回收率由43.8%提高至46.7%，造纸工业废纸利用率由71.5%提高至72.1%。意在一方面降低非木浆占比，解决排污问题；另一方面，缓解纤维原料过度依赖进口的矛盾。降耗减排——进一步限制行业能耗指标，降低污染排放。到2015年末，吨浆、吨纸平均取水量由2010年的85立方米降至70立方米（vs07年《造纸产业发展规划》的目标为由2005年103立方米降至80立方米），减少18％；吨浆平均综合能耗（标准煤）由2010年的0.45吨降至0.37吨（2007年规划未要求），降低18%；吨纸平均综合能耗（标准煤）由2010年的0.68吨降至0.53吨（vs2007年规划由2005年1.38吨降至1.10吨），降低22％。COD排放总量比2010年降低10-12%，氨氮排放总量比2010年降低10%。

　　减轻行业发展带来的资源、能源和环境压力。短期盈利压力仍在，长期估值底部已现供需双压，行业盈利2011年逐月回落，短期压力仍在。宏观经济不明致使行业需求低迷，迫使下游和中间商谨慎采购压低库存（目前中间商和下游的库存均低于均值），加之2007-2009年的行业固定资产投资快速增长（20-30%）带来2010-2011年产能集中释放，成品纸市场供求关系受到较大冲击，2011年年中开始主要纸种（尤其是产能投放较多的文化纸）价格持续下滑，开工率下降，纸企盈利逐月回落。临近春节行业进入淡季，盈利仍难改善。

　　规划利于龙头企业发展，长期估值底部渐现。造纸板块自2011年5月持续下跌后大部分公司均已跌破净资产(均值为0.8倍PB)，长期估值底部渐现。四季度行业盈利加速探底后（预计单季度经营性利润将亏损），2012年春节后伴随着可能出现中间商的补库存和低价原材料使用，盈利有望回升（幅度依赖于宏观的改善和产能的控制）。而“十二五”规划的有效落实将使龙头企业长期受益。可关注：晨鸣纸业、太阳纸业、岳阳林纸、华泰股份。